创远信科(920961):天源资产评估有限公司关于北京证券交易所《关于创远信科（上海）技术股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
原标题:创远信科:天源资产评估有限公司关于北京证券交易所《关于创远信科（上海）技术股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 关于北京证券交易所《关于创远信科（上海）技 术股份有限公司发行股份及支付现金购买资产 并募集配套资金暨关联交易申请文件的审核问 询函》资产评估相关问题之核查意见 天源函报字〔2026〕第30001号 北京证券交易所： 根据贵所于 2026年 1月 15日下发的《关于创远信科（上海）技术股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请文件的审核问询函》（以下简称“问询函”）的相关要求，天源资产评估有限公司（以下简称“天源评估”）作为本次交易的资产评估机构，已会同上市公司与各中介机构，就贵所反馈意见要求评估师核查的内容进行了核查及落实，现就相关问题作出书面回复如下。 问题三、关于评估 问题1、关于收益法评估 根据申请文件和公开披露材料，（1）收益法与资产基础法的评估增值率分别为174.99%和 18.66%，标的公司以收益法评估结果作为最终评估结论。（2）预测期内，折旧与摊销、营运资金增加额均呈下降趋势。（3）折现率估算中，取无风险收益率为 1.96%、市场超额收益为6.63%、企业特定风险调整系数为2.50%、债务资本成本为3.50%，权益的系统风险系数为 1.02，目标资本结构（D/E）为 0。（4）标的公司动态市盈率为 14.75倍，高于可比交易案例；动态市盈率（剔除溢余资产及非经营性资产负债净值）与市场可比交易不存在较大差异。（5）2025年4月，标的公司因股权转让进行评估，经收益法评估，标的公司资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 股东全部权益价值为84,625.66万元，与本次评估值存在差异。 请上市公司补充披露：（1）本次交易不同评估方法结果差异较大的原因及合理性；结合可比交易案例，分析评估方法及评估结论选取的合理性。（2）预测期内标的公司各业务下主要产品的收入、毛利率、成本的具体预测过程、测算依据。（3）预测期内标的公司折旧与摊销、资本性支出、营运资金的具体测算过程及依据。 请上市公司说明：（1）结合标的公司报告期内不同业务下主要产品销售单价、数量及其变动情况、行业发展、竞争状况、产品特点、下游需求、客户拓展、每年增量订单等因素，分析各产品预测期内营业收入的预测依据及合理性、收入持续增长及增速的可实现性；期后各产品营业收入变化与预测营业收入的差异情况，对评估的影响。（2）结合预测期内标的公司毛利率、成本费用率与报告期内标的公司、同行业可比公司相应指标的对比情况等，分析其预测是否合理、谨慎。（3）结合折旧摊销政策、在建工程转固情况、预计资本性支出及相应折旧摊销情况等，分析预测期内折旧与摊销金额下降的合理性；分析营运资金下降额与未来销售规模的匹配性。（4）结合标的公司行业发展趋势、市场竞争格局、核心技术、业务拓展情况及可比交易案例等，分析目标资本结构、β系数、无风险收益率、企业特定风险调整系数等评估预测相关参数选取的合理性；目标资本结构的选取是否符合标的公司实际情况。（5）标的公司市盈率、市净率、评估增值率等主要指标与可比公司及案例差异的具体原因；结合可比公司及案例的选择标准与筛选过程、主营业务等，分析可比公司及案例选取的适当性和充分性。（6）结合标的公司此前交易选取的评估基准日或股权交易时点与本次重组评估基准日之间在业务规模，营业收入、净利润、毛利率等关键财务数据的变化，收益法估值过程各关键参数假设及取值的差异情况等，详细量化分析标的公司此前交易作价与本次评估作价存在差异的原因。 请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见。 回复： 一、披露回复 （一）本次交易不同评估方法结果差异较大的原因及合理性；结合可比交易案例，分析评估方法及评估结论选取的合理性 1、本次交易不同评估方法结果差异较大的原因及合理性 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 截至 2025年 6月 30日，采用收益法对微宇天导股东全部权益价值进行评估的评估结果为 88,630.00万元，采用资产基础法对微宇天导股东全部权益价值进行评估的评估结果为38,244.79万元，二者差异金额为 50,385.21万元，差异率为 131.74%。 前述二者存在一定差异的原因主要为两种评估方法对资产价值考虑的角度不同，资产基础法是在合理评估企业各分项资产和负债价值的基础上确定评估对象价值的评估思路，即将构成企业的各种要素资产的评估值加总减去负债评估值求得企业股东权益价值的方法，收益法是从企业的未来获利能力角度出发，反映了企业各项资产的负债组合作为综合体、持续经营下的整体获利能力。 微宇天导专注于卫星导航仿真与测试领域的技术研发和创新孵化，是国内北斗导航仿真与测试领域领先企业，技术实力与行业地位突出、具备客户资源优势及管理团队优势，具有较强的核心竞争力。同时，微宇天导采用轻资产运营模式，2023年末、2024年末及 2025年 6月末，微宇天导固定资产账面金额分别为 3,601.30万元、3,878.90万元及 4,483.02万元，占资产总额比分别为 13.29%、9.29%和 9.89%，微宇天导固定资产主要为房屋及建筑物、研发及生产设备。收益法评估结果在体现微宇天导有形资产的价值基础之上，亦能反映其所具备的核心竞争力等无形因素，而资产基础法尽管能够充分体现微宇天导截至评估基准日表内及表外各项资产、负债的价值，但未能充分反映微宇天导管理能力、客户资源、人力资源、商业模式等无形因素所贡献的价值。因此，收益法与资产基础法评估结果存在一定差异具备合理性。 2、评估方法选取的合理性 （1）本次交易评估方法的选择符合评估准则的要求 根据中国资产评估协会发布的《资产评估执业准则——企业价值》（中评协〔2018〕38号）及《资产评估执业准则——资产评估方法》（中评协〔2019〕35号），资产评估方法主要包括市场法、收益法和成本法三种基本方法及其衍生方法。执行企业价值评估业务，应当根据评估目的、评估对象、价值类型、评估方法的适用条件、评估方法应用所依据数据的质量和数量等情况，分析收益法、市场法和资产基础法三种基本方法的适用性，选择评估方法。本次交易对于评估方法的选择，建立在充分考虑三种评估方法适用条件的基础之上，具体分析如下： 收益法是指通过将评估对象的预期收益资本化或者折现，来确定其价值的各种评估方法的总称。收益法包括多种具体方法，如企业价值评估中的现金流量折现法、股利折现法等。 收益法的适用条件为：1）评估对象的未来收益可以合理预期并用货币计量；2）预期收益所对应的风险能够度量；3）收益期限能够确定或者合理预期。微宇天导自成立以来已经营多资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 著作权数十项，在导航仿真与测试领域处于国内领先地位。根据微宇天导提供的历年经营数据和未来经营预测资料，结合对管理层的访谈，本次评估适用收益法评估。 成本法是指按照重建或者重置被评估对象的思路，将重建或者重置成本作为确定评估对象价值的基础，扣除相关贬值，以此确定评估对象价值的评估方法的总称。成本法包括多种具体方法。例如，复原重置成本法、更新重置成本法、成本加和法（也称资产基础法）等。 成本法的适用条件为：1）评估对象能正常使用或者在用；2）评估对象能够通过重置途径获得；3）评估对象的重置成本以及相关贬值能够合理估算。在评估基准日财务审计的基础上，微宇天导提供的委估资产及负债范围明确，可通过财务资料、购建资料及现场勘查等方式进行核实并逐项评估，因此本次适用资产基础法评估。 市场法也称比较法、市场比较法，是指通过将评估对象与可比参照物进行比较，以可比参照物的市场价格为基础确定评估对象价值的评估方法的总称。市场法包括多种具体方法。 例如，企业价值评估中的交易案例比较法和上市公司比较法，单项资产评估中的直接比较法和间接比较法等。市场法的适用条件为：1）评估对象的可比参照物具有公开的市场，以及活跃的交易；2）有关交易的必要信息可以获得。经查询国内资本市场和股权交易信息，由于难以找到足够的与微宇天导所在行业、发展阶段、资产规模、经营情况等方面类似或可比的上市公司，也难以收集到评估基准日近期发生的可比交易案例，故不宜采用市场法。 （2）本次交易评估方法的选择与市场案例一致 考虑到评估基准日近期暂无与本次交易具备较高可比性的可比交易，故参考与微宇天导相对而言具备可比性的发行股份购买资产项目选取的评估方法，进一步分析本次交易评估方法选取的合理性。2024年初至今，与微宇天导属于相同行业且业务具备一定可比性且已完成的发行股份购买资产项目为普源精电收购耐数电子。该交易所选择的评估方法为收益法及资产基础法，并选用收益法评估结果作为最终评估结果。 综上分析，本次评估分别采用收益法、资产基础法对微宇天导的股东全部权益市场价值进行评估，符合评估准则的要求，并与具备可比性的项目选择的评估方法不存在差异，具备合理性。 3、评估结论选取的合理性 考虑到评估基准日近期暂无与本次交易具备较高可比性的可比交易，故参考与微宇天导相对而言具备可比性的发行股份购买资产项目选取的评估结果，进一步分析本次交易评估方法选取的合理性。2024年初至今，与微宇天导属于相同行业且业务具备一定可比性且已完成的发行股份购买资产项目为普源精电收购耐数电子。该交易所选择的评估方法为收益法及资产基础法，并选用收益法评估结果作为最终评估结果。本次交易选用收益法评估结果作为资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
标的公司预测期内各年营业收入预测过程具体如下： ①确定进行预测的业务与产品类型 截至评估基准日，本次评估参考的历史期为 2023年度、2024年度及 2025年 1-6月。 历史期内，标的公司主营业务包括定位导航授时（PNT）仿真测试业务及导航电磁环境测试业务，产品类型包括解决方案、设备、其他等。基于前述标的公司的主营业务和产品类型，确定预测期内进行预测的主营业务与产品类型，具体为：1）定位导航授时（PNT）仿真测试业务，具体包括解决方案、设备（导航信号模拟器系列、闭环测试仪系列）、其他等。2）导航电磁环境测试业务，具体包括解决方案、设备（导航信号干扰发生器系列、导航采集回放系列）、其他等。 ②对不同产品预测期内销售收入进行预测 对于解决方案及设备产品，其预测期内的销售收入通过分别预测销售单价及销量后得出，具体为：1）销售单价预测方面，2025年 7-12月各产品单价取在手订单未税单价作为预测资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
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2、预测期内标的公司各业务下主要产品的毛利率、成本具体预测过程、预测依据 微宇天导历史年度营业成本构成、占营业收入比及毛利率如下： 单位：万元
因此，本次评估根据微宇天导历史业务成本构成、未来经营发展规划及管理层预计，各资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
由上表，微宇天导预测期毛利率与历史期相比整体不存在较大差异，不存在显著偏离历史期毛利率的情形，整体预测较为谨慎。 （三）预测期内标的公司折旧与摊销、资本性支出、营运资金的具体测算过程及依据 1、预测期内标的公司折旧与摊销的具体测算过程及依据 对于详细预测期的折旧与摊销金额预测，本次评估在微宇天导评估基准日存量固定资产及无形资产的基础上，考虑预测期更新与追加的资本性支出，根据现行的固定资产计提折旧资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
单位：万元
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单位：万元
单位：万元
资本性支出是指被评估单位在不改变当前经营业务条件下，为保持持续经营所需增加的超过一年的长期资本性投入，主要包括经营规模扩大所需的资本性投资以及持续经营所必需的资产更新等。 （1）追加资本性支出 经向管理层了解，根据微宇天导未来经营计划，在预测期内需追加资本性投资，为微宇天导上海厂区的装修及设备采购，项目概况如下： 单位：万元
（2）更新资本性支出 更新资本性支出是在维持考虑追加资本性支出后经营规模的前提下未来各年所必需的更新投资支出，即补充考虑追加资本性支出后生产经营能力所耗（折毕）资产的更新改造支出。对于微宇天导的各类资产，以其开始使用日期为起点，以其经济寿命年限确认其更新时间，预期内具体情况如下： 单位：万元
综上，微宇天导资本性支出预测情况如下： 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
营运资金增加额系指被评估单位在不改变当前主营业务条件下，为保持持续经营能力所需的新增营运资金，如正常经营所需保持的现金、产品存货购置、应收账款等所需的基本资金以及应付的款项等。营运资金的追加是指随着企业经营活动的变化，获取他人的商业信用而占用的现金，正常经营所需保持的现金、存货等；同时，在经济活动中，提供商业信用，相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收账款和其他应付账款核算的内容绝大多为与主业无关或暂时性的往来，需具体甄别视其与所估算经营业务的相关性个别确定。因此估算营运资金的增加额原则上只需考虑正常经营所需保持的现金、应收款项、存货和应付款项等主要因素。本次评估所定义的营运资金增加额为： 营运资金增加额＝当期营运资金－上期营运资金 其中，营运资金＝现金＋应收款项＋存货－应付款项 其中，应收款项＝营业收入总额/应收款项周转率 其中，应收款项主要包括应收账款、应收票据以及与经营业务相关的其他应收账款等诸项。 存货＝营业成本总额/存货周转率 应付款项＝营业成本总额/应付账款周转率 其中，应付款项主要包括应付账款、应付票据以及与经营业务相关的其他应付账款等诸项。 （1）评估基准日营运资金的确定 评估基准日营运资金以流动资产和流动负债评估值为基础，剔除溢余资产、非经营性资产及负债后予以确定，评估基准日的营运资金为 9,031.89万元。 （2）详细预测期营运资金及营运资金增加额的预测 根据本次评估定义的营运资金增加额及其计算公式，在对详细预测期营运资金及营运资资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
（一）结合标的公司报告期内不同业务下主要产品销售单价、数量及其变动情况、行业发展、竞争状况、产品特点、下游需求、客户拓展、每年增量订单等因素，分析各产品预测期内营业收入的预测依据及合理性、收入持续增长及增速的可实现性；期后各产品营业收入变化与预测营业收入的差异情况，对评估的影响 1、标的公司预测期营业收入预测情况 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
2、预测期内营业收入的预测过程 标的公司预测期内各年营业收入预测过程具体如下： （1）确定进行预测的业务与产品类型 截至评估基准日，本次评估参考的历史期为 2023年度、2024年度及 2025年 1-6月。 历史期内，标的公司主营业务包括定位导航授时（PNT）仿真测试业务及导航电磁环境测试业务，产品类型包括解决方案、设备、其他等。基于前述标的公司的主营业务和产品类型，确定预测期内进行预测的主营业务与产品类型，具体为：1）定位导航授时（PNT）仿真测试业务：具体包括解决方案、设备（导航信号模拟器系列、闭环测试仪系列）、其他等。2）导航电磁环境测试业务：具体包括解决方案、设备（导航信号干扰发生器系列、导航采集回放系列）、其他等。 （2）对不同产品预测期内销售收入进行预测 对于解决方案及设备产品，其预测期内的销售收入通过分别预测销售单价及销量后得出，具体为：1）销售单价预测方面，2025年 7-12月各产品单价取在手订单未税单价作为预测值，预测期后续期间内各产品单价取历史期销售单价及基于 2025年 7-12月预测的销售单价计算的 2025年销售单价的平均值并在相应期间保持不变。2）销量预测方面，在参考历史期的销售情况并综合考虑标的公司所处行业发展情况、行业竞争状况与标的公司市场地位、标的公司产品特点、下游需求增长情况、标的公司客户拓展能力、标的公司增量订单获取能力及管理层经营计划等因素后进行预测。 对于其他业务，由于其定制化与个性化属性较高，无法简单通过销售单价乘以销量进行资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
对于预测期主要产品的销售单价预测，2025年 7-12月各产品销售单价取在手订单未税单价作为预测值，预测期后续期间内各产品单价取历史期销售单价及基于 2025年 7-12月预测的销售单价计算的 2025年销售单价的平均值并在相应期间保持不变。基于此，标的公司主营业务系统及设备产品预测期内的销售单价预测如下： 单位：万元/套
A、标的公司产品定制化属性较高，难以对预测期销售单价作出精确预测 标的公司的产品具备较高的定制化属性，标的公司与客户一般会就产品的技术规格进行约定，根据技术规格对产品进行定制化设计与生产。以标的公司与客户签订的销售合同对多波束相控阵天线所约定的技术规格为例，销售合同中对产品的功能、指向与时间偏置参数、工作频段、接收频点、极化方式、尺寸、工作功率、重量等进行了详细的约定，相关技术规资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 格影响产品的设计与生产，进而导致产品的销售单价与客户定制化需求较为相关。历史期各期标的公司主要产品的销售单价变动情况，较为直观体现出定制化属性导致各产品在不同期间的销售单价存在一定波动的特点。因此，在评估预测过程中较难对产品的销售单价进行精确的预测。 B、标的公司所处行业具备较高进入壁垒，且定价不存在年降机制 标的公司所处行业具有较高的进入壁垒。技术方面，新进入者难以在短期内完成多学科技术整合与性能达标；人才方面，新进入者难以在短期内组建一支全面、优秀的人才团队，在研发人才储备方面追赶难度较大；资质与监管准入方面，行业许可、资质、保密等要求较高，新进外部企业因无法获取完整需求文档，难以精准开发符合要求的产品；客户粘性和市场方面，下游客户对产品的可靠性、可维护性要求高，具有较强的客户锁定效应，新进入者通常难以在短期内获得客户认同。标的公司所处行业不存在年降机制，根据下游客户主要构成及行业规范的特点，客户一般采用招投标方式进行采购。标的公司根据市场招标信息，结合项目具体需求，整合技术方案、产品参数响应、业绩证明、资质文件及报价方案等核心要素编制投标文件，参与招标方组织的技术评审、商务评审等多轮筛选，制定合理的报价策略，并在中标后签订销售合同确定销售单价。因此，考虑行业壁垒及行业定价特点，本次评估过程中未采用销售单价年降的预测方式。 C、标的公司行业地位较为突出并持续进行技术迭代，具备一定的议价能力 标的公司深耕卫星导航仿真与测试领域的技术研发和创新孵化，全资子公司湖南卫导为湖南省专精特新中小企业、工信部计量重点保障单位、中国北斗检测联盟会员单位、湖南省企业技术中心，在卫星导航仿真与测试领域掌握多项核心技术，曾获北京市科技进步奖二等奖、中国计量测试学会科技进步一等奖、中卫协科技进步二等奖等奖项，具有完备的特种产品承研资质和保密资质，是国内北斗导航仿真与测试领域领先企业。截至评估基准日标的公司及子公司拥有专利 55项，其中发明专利 45项。根据中国卫星导航定位协会于 2022年出具的文件，标的公司全资子公司湖南卫导 2020年及 2021年均以较高的市场占有率位居行业第一。 标的公司深度融入国家北斗导航、商业航天、低空经济等重大战略规划，精准把握行业政策导向与技术发展趋势，优先布局符合国家战略需求的核心技术与产品，且研发项目储备充足，核心技术团队人员稳定。标的公司致力于持续进行技术迭代并提升产品性能，紧扣客户实际应用需求，精准捕捉客户在卫星导航相关领域仿真测试场景中的痛点问题，将客户需求深度转化为具体的研发课题，确保研发成果能够切实解决客户问题。 标的公司凭借长期积累，已拥有较为突出的市场地位并持续进行技术迭代，能够在市场资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
单位：套
管理层经营计划方面，预测期内，定位导航授时（PNT）仿真测试业务预计仍将为标的公司的支柱业务，同时不断发展导航电磁环境测试业务。对于具体产品，除闭环测试仪系列产品以外的设备类产品及解决方案类产品，销量预计将伴随行业增长及标的公司的持续发展而同步提升。而随技术和产品迭代，闭环测试仪系列产品功能已逐步集成至其他系列产品，故预测期内产品销量逐步减少。 （2）标的公司行业发展、竞争状况、产品特点、下游需求、客户拓展、每年增量订单等情况 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见 资金暨关联交易申请文件的审核问询函》资产评估相关问题之核查意见
从产品属性来看，上述产品属于电子测量仪器领域，支撑卫星导航产业研发、生产、验证的关键专业基础仪器。该类仪器的研制一方面对核心技术的掌握要求严苛，另一方面产品研发需经历长期技术积累与验证周期，新进入者难以快速突破。标的公司采用高度定制化的业务模式，其核心竞争力体现为对客户差异化需求的精准识别与落地实现，产品特征决定公司产品采用“一案一议”的定价原则。 C、行业地位方面：标的公司专注于卫星导航仿真与测试领域的技术研发和创新孵化，全资子公司湖南卫导为湖南省专精特新中小企业、工信部计量重点保障单位、中国北斗检测联盟会员单位、湖南省小巨人企业、湖南省企业技术中心，在卫星导航仿真与测试领域掌握多项核心技术，曾获北京市科技进步奖二等奖、湖南省制造业单项冠军、中国计量测试学会科技进步一等奖、中卫协科技进步二等奖等奖项，具有完备的特种产品承研资质和保密资质，是国内北斗导航仿真与测试领域领先企业。截至评估基准日标的公司及子公司拥有专利 55项，其中发明专利 45项。根据中国卫星导航定位协会于 2022年出具的文件，标的公司全资子公司湖南卫导 2020年及 2021年均以较高的市场占有率位居行业第一。因此，标的公司在行业中具备较高的市场地位。（未完）  |